年初至今，受國內經濟復蘇在“預期”和“現實”中來回波動影響，A股市場震蕩上行，呈現較為明顯的結構分化特征。主題輪動較快，人工智能帶動TMT板塊上行，疊加中特估的高熱度，機構重倉股指數持續下行。

回顧今年春節和五一小長假，我們觀察到幾個較為典型現象:首先，大眾消費呈現明顯的節日效應，消費轉化向節假日聚攏，淡季較過往更為清淡。其次，消費人次的修復斜率大幅領先消費總額，背后隱含人均消費水平下降。只逛不買的現象背后，是預期收入水平恢復緩慢下中等收入群體的消費降級。第三，高端消費堅挺且升級持續。奢侈品大中華區一季度恢復速度較快且未來前景樂觀。

我們認為，目前消費復蘇的第一階段——消費場景的修復基本完成，由收入預期改善帶來消費水平恢復的第二階段道路可能需要較長時間。

對應股票市場，預期始終走在現實之前，并且存在搶跑現象是今年投資面臨的難點。去年四季度以來，市場比照歐美修復路徑，將估值快速修復到強復蘇假設水平，導致春節前后由于淡季波動及高頻數據環比走弱帶來預期的再修正和股價大幅波動。因此，即便年報和一季報不少公司交出較高質量的業績答卷，最終并未能在股價上有所反映。

從過往歷史看，股價和基本面的偏離總在一定階段內呈現均值回歸特征。現階段，我們會將精力聚焦在篩選優質標的上，用更為嚴苛的視角去審視持倉品種的有效性。

整體我們對未來保持樂觀，階段性低迷將給予機會，以合理甚至低估的價格分享中國未來五到十年消費成長復利。

長期視角來看，對消費的投資圍繞價、量、市占率關系展開，即消費升級、細分新興品類、國潮崛起。在對中國長期經濟增長持有堅定信心的背景下，人均GDP上升將成為消費升級的持續驅動力，持續看好在細分品類具備持續提價能力的凡勃倫商品，其特有的商品屬性將幫助投資者分享消費升級的紅利。

與此同時，新經濟背景下90后逐漸成為消費主力，新一代人群不同的成長背景、生活習慣以及思維模式將帶來消費品類潛移默化的變化，我們將密切關注其中所蘊含的新興消費品類和消費場景的投資機會。個性化、多元化的消費趨勢下，品類由0到1的投資階段和企業是否具備長期大集團化潛力也是關注重點。

基于中國文化和價值觀傳播、中國制造和技術自信的國潮崛起，將成為未來很長一段時間內投資的主線。國貨消費品牌是這一內涵的載體之一，將帶來長期持續的格局有利變化，其中能夠順勢而為、市場地位顯著突破的消費企業也是重點關注的投資方向。

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