恒瑞醫(yī)藥又收獲了一份看起來非常漂亮的三季報。前三季度公司實現(xiàn)收入合計達(dá)201.89 億元，同比增長18.67%；度歸母凈利潤合計46.20 億元，同比增長32.98%，扣非凈利潤合計46.16 億元，同比增長37.38%。

數(shù)字光鮮亮麗。但如果從單季度數(shù)據(jù)來看，就會發(fā)現(xiàn)不一樣的另一面。

三季度，恒瑞醫(yī)藥實現(xiàn)營業(yè)收入65.89 億元，同比增長12.72%；實現(xiàn)歸母凈利潤11.88 億元，同比增長1.91%；實現(xiàn)扣非凈利潤11.26億元，同比增長0.84%。

而二季度，恒瑞醫(yī)藥實現(xiàn)營業(yè)收入76.03億元，同比增長33.95%；實現(xiàn)歸母凈利潤20.63億元，同比增長92.94%；實現(xiàn)扣非凈利潤20.50億元，同比增長100.32%。

兩個連續(xù)季度之間的數(shù)據(jù)有著天壤之別，不是因為恒瑞醫(yī)藥在經(jīng)營方面出現(xiàn)了重大的轉(zhuǎn)機(jī)，而在于二季度恒瑞醫(yī)藥有一筆高達(dá)12.26億元的對外授權(quán)收入到賬，直接拉高了當(dāng)季的業(yè)績數(shù)字，甚至是本年度的業(yè)績也會大大改觀。

今年前三季度凈利潤增速雖然超過了30%。但是如果除去此授權(quán)收入部分，卻會略有下降。

通過向海外甩賣，“中國藥茅”似乎找到了長久困擾自己的業(yè)績修復(fù)之道。但這條路，是不是一個真正通往國際化大藥企的道路，答案還有待印證。

01 賣向國際

這樣的大筆收入還將持續(xù)存在。

這個緩解了恒瑞業(yè)績壓力的收入，來自去年10月與德國醫(yī)藥巨頭默克的一項授權(quán)協(xié)議。

根據(jù)恒瑞醫(yī)藥公告，其與德國默克達(dá)成PARP1抑制劑HRS-1167*許可協(xié)議，同時授予默克恒瑞自主研發(fā)的Claudin-18.2抗體藥物偶聯(lián)物SHR-A1904*選擇權(quán)。根據(jù)協(xié)議條款，恒瑞醫(yī)藥將獲得1.6億歐元(折合人民幣約12.26億元)的首付款。

而此后，這樣的大筆收入還會出現(xiàn)。

三季度，恒瑞醫(yī)藥新增一筆超過10億元的合同負(fù)債。合同負(fù)債總規(guī)模達(dá)到12.77億元，較去年年末增加544.95%。

在2024年第三季度業(yè)績說明會上，恒瑞醫(yī)藥管理層表示，本報告期末合同負(fù)債主要為收到的Hercules 公司的對外許可首付款及優(yōu)先股股權(quán)對價10.67億元。

2024年5月16日，恒瑞醫(yī)藥與美國Hercules公司的一項授權(quán)協(xié)議。恒瑞醫(yī)藥同意將其研發(fā)的三款GLP-1類創(chuàng)新藥物的全球開發(fā)、生產(chǎn)和商業(yè)化*權(quán)利，有償授權(quán)給Hercules公司。

作為回報，Hercules公司將向恒瑞醫(yī)藥支付總計1.1億美元的首付款和近期里程碑款項，以及不超過2億美元的臨床開發(fā)及監(jiān)管里程碑款項，和高達(dá)57.25億美元的銷售里程碑款項。此外，恒瑞醫(yī)藥還將根據(jù)實際年凈銷售額，獲得一定比例的銷售提成。以及將取得Hercules公司19.9%的股權(quán)。

恒瑞醫(yī)藥股價表現(xiàn)

也就是說，假設(shè)恒瑞醫(yī)藥能在四季度完成相關(guān)履約義務(wù)，確認(rèn)了該筆收入，10.67億元的收入已經(jīng)收入囊中。

這樣的情況，在未來也許不會少見。

從2023年起，恒瑞醫(yī)藥明顯加速license out的步伐。除了前面提到的幾款創(chuàng)新藥之外，還有包括EZH2抑制劑SHR2554、TSLP單抗SHR-1905、HER1/HER2/HER4靶向藥物馬來酸吡咯替尼等產(chǎn)品都被授權(quán)出去。

兩年時間內(nèi)已經(jīng)完成了6筆總授權(quán)交易，合同總金額超40億美元，這和恒瑞醫(yī)藥以往的風(fēng)格大相徑庭。

自2015—2022年7年的時間內(nèi)，恒瑞醫(yī)藥才總共進(jìn)行了6筆BD交易，其中三筆交易還都是與韓國公司就韓國單一市場達(dá)成的交易，交易總金額僅在1億美元上下。

突然加大license out力度并非心血來潮，而是有的放矢。向海外出售技術(shù)收益更高，來得更快，能夠承載起恒瑞醫(yī)藥對其“成為業(yè)績增長的第二引擎”的期望，給已經(jīng)陷入增長僵局的“*引擎”分擔(dān)壓力。

“*引擎”當(dāng)然就是恒瑞醫(yī)藥深耕了30余年的國內(nèi)市場。

02 國內(nèi)煎熬

國內(nèi)市場增長動能孱弱。

2020年之后，恒瑞醫(yī)藥持續(xù)遭遇了集采沖擊、高管丑聞等影響，業(yè)績大幅下滑、股價腰斬。一度退隱的孫飄揚(yáng)無奈又一次臨危受命，再度出山。

但此時中國醫(yī)藥的外部大環(huán)境，已經(jīng)不再是他剛剛擔(dān)任連云港制藥廠廠長時面對的，只要敢沖敢創(chuàng)新就遍地是黃金的境況。不斷加碼的政策壓力，不斷內(nèi)卷的行業(yè)競爭，讓所有藥企的經(jīng)營形勢都愈發(fā)嚴(yán)峻。

雖然在2023年，孫飄揚(yáng)通過及時地調(diào)整，比較好地控制住了業(yè)績上的下滑勢頭。不過仍然沒有從根本上改變國內(nèi)市場增長孱弱的現(xiàn)狀。

在仿制藥方面，受困于集采的壓力，在沒有突出的、*的仿制藥的情況下，這個板塊業(yè)務(wù)只會持續(xù)下降。

恒瑞醫(yī)藥半年報顯示，2024年3月開始執(zhí)行的第九批國家集采涉及產(chǎn)品注射用醋酸卡泊芬凈報告期內(nèi)銷售額同比減少2.79億元；地方集采涉及的產(chǎn)品中，碘佛醇注射液、吸入用七氟烷及鹽酸罌粟堿注射液報告期內(nèi)銷售額同比減少2.76億元。

創(chuàng)新藥方面，我們也曾經(jīng)分析過恒瑞醫(yī)藥產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的問題。雖然手握17個1類創(chuàng)新藥，但一方面沒有*壓倒式*的大單品，來保障業(yè)績基本盤的穩(wěn)定，另一方面，大多數(shù)創(chuàng)新藥都是fast follow，很容易遭遇后來者的挑戰(zhàn)，只能在競對眾多的賽道中貼身廝殺。

正因如此，恒瑞醫(yī)藥在國內(nèi)經(jīng)營側(cè)雖然止住了下滑頹勢，但并沒有明顯的止跌回升，甚至沒有恢復(fù)至*水平。

于是就有了一個壞消息和一個好消息。

壞消息是，在國內(nèi)市場遲遲打不開局面的情況下，恒瑞醫(yī)藥就只能靠將手中掌握的在研管線賣給外國人，來促進(jìn)業(yè)績增長了。

好消息是，恒瑞醫(yī)藥管線是相當(dāng)?shù)亩唷?/p>

根據(jù)國際知名咨詢機(jī)構(gòu)Citeline發(fā)布的《2024年醫(yī)藥研發(fā)年度回顧》中評選全球TOP25管線規(guī)模的制藥公司名單。江蘇恒瑞醫(yī)藥是Top10中*的中國藥企，位列第8，在研管線數(shù)量147條。

如此多的資源，如果能實現(xiàn)快速變現(xiàn)，也是一個不錯的選擇。比如我們前文提到的對默克的授權(quán)，僅首付款就能占到2023年營收的5%以上。如果沒有這筆收入，2024年前三季度，恒瑞醫(yī)藥的營收和凈利潤還仍然不及2020年水平。

恒瑞醫(yī)藥董事、副總經(jīng)理張連山就表示說“隨著多款產(chǎn)品對外許可的實現(xiàn)，我們可以比較快地實現(xiàn)海外市場的回報，這非常重要。”

進(jìn)入“賣賣賣模式”，不失為一個提升業(yè)績的良藥。通過對外授權(quán)，不僅能夠獲得里程碑式的付款和未來的銷售分成，還能夠降低自身的研發(fā)風(fēng)險和市場推廣成本。

不過，如果要成為真正的國際化大藥企，賣賣賣只能是其中的一個策略。

03 艱難國際化

中國制劑產(chǎn)品對海外影響力異常微弱。

許多中國的藥企們也有著自己的“國際夢”。尤其是近些年來，不僅僅是恒瑞醫(yī)藥，中國幾乎所有創(chuàng)新藥企，都高舉起了“創(chuàng)新+國際化”的兩面大旗。

有目共睹的是，中國的創(chuàng)新藥在這種熱潮的催動下，已經(jīng)取得了日新月異的成就。據(jù)Pharmaprojects公布的《2024年醫(yī)藥研發(fā)趨勢年度回顧》數(shù)據(jù)顯示，截至2024年1月，中國的藥品研發(fā)管線6098條，位居全球第二，占全球研發(fā)管線的26.7%；Citeline評選出全球TOP25管線規(guī)模的制藥公司中，中國也占據(jù)了4席；美國《制藥經(jīng)理人》雜志評選的2024年全球制藥50強(qiáng)企業(yè)中，中國也有4家企業(yè)入選，僅次于美國、日本和德國。

在創(chuàng)新維度上，中國藥企已經(jīng)妥妥進(jìn)入了國際“第二梯隊”。可在國際化這一維度上，幾乎沒有哪個企業(yè)可以說得非常理直氣壯。

目前，國內(nèi)藥企標(biāo)榜的國際化，內(nèi)涵各不相同，大多集中在人才的國際化以及研發(fā)的國際化，以及像恒瑞醫(yī)藥這樣海外授權(quán)的國際化，卻很少聚焦到產(chǎn)品銷售的國際化上來。

如今中國制劑產(chǎn)品在海外的影響力異常的微弱。根據(jù)醫(yī)藥經(jīng)濟(jì)報報道，2023年，我國西藥出口總額510.71億美元，其中80%以上均為原料藥出口。

比如，雖然恒瑞醫(yī)藥公司聲稱醫(yī)藥產(chǎn)品已進(jìn)入40多個國家和地區(qū)，在歐美日獲得包括注射劑、口服制劑和吸入型麻醉劑在內(nèi)的近20個注冊批件，但常年以來，恒瑞醫(yī)藥的海外營收占比持續(xù)在低位徘徊，最高沒有超過5%。這和國際化大藥企相去甚遠(yuǎn)，也顯示出了這個行業(yè)令人窒息的森嚴(yán)壁壘。

比如強(qiáng)生雖然是美國公司，2023年在美國全年營收464億美元。但其在美國以外地區(qū)的國際業(yè)務(wù)全年營收387億美元，占比超過45%。

阿斯利康2023年美國市場全年收入190.77億美元，但在美國以外的新興市場收入120.25億美元，其中，中國區(qū)貢獻(xiàn)了58.76億美元，占據(jù)阿斯利康全球市場份額的13%。

這些藥企的國際化路徑都比較明確，通過推出創(chuàng)新藥品，然后在世界各地搭建銷售團(tuán)隊，甚至是建造制藥工廠，將產(chǎn)品賣向全球。

在這個路徑之中，強(qiáng)大的研發(fā)/BD能力以及專業(yè)的推廣能力，才是國際化藥企養(yǎng)成的重要要素，而絕非不斷地賣賣賣。

即使持續(xù)的license out可以快速回籠資金，獲得一些國際化收入，但這也相當(dāng)于直接宣布放棄了該產(chǎn)品的海外市場，也放棄了自己在這個領(lǐng)域成為國際化企業(yè)的機(jī)會。

是得還是失，對于中國醫(yī)藥行業(yè)未來更長的路來說，尤未可知。

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