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藍(lán)籌行情的節(jié)奏在變，但趨勢(shì)不變

裘翔秦培景楊靈修楊帆李世豪

楊家驥 聯(lián)系人:徐廣鴻

內(nèi)外部擾動(dòng)只在周度層面影響藍(lán)籌行情的節(jié)奏，但影響將迅速消散，歲末年初各部門政策逐步進(jìn)入凝聚合力的階段，藍(lán)籌行情的趨勢(shì)不變，年底市場(chǎng)博弈加劇，充裕流動(dòng)性環(huán)境下高切低仍是阻力最小方向，在藍(lán)籌行情的節(jié)奏變化中，堅(jiān)定圍繞三個(gè)低位繼續(xù)布局首先，地產(chǎn)信用事件和散點(diǎn)疫情影響了市場(chǎng)對(duì)經(jīng)濟(jì)修復(fù)節(jié)奏的預(yù)期，但逐季向好的趨勢(shì)未變，海外貨幣收緊的節(jié)奏在加快，但明年轉(zhuǎn)鷹的方向確定并且預(yù)計(jì)對(duì)A股影響有限其次，各部委針對(duì)穩(wěn)經(jīng)濟(jì)工作的定調(diào)明確，預(yù)計(jì)明年一季度具體政策將加速出臺(tái)落地，穩(wěn)增長(zhǎng)相關(guān)政策將集中于新基建，穩(wěn)地產(chǎn)和促消費(fèi)，明年一季度經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)可能逐步體現(xiàn)出政策合力的效果最后，年底市場(chǎng)博弈加劇之下高位板塊分歧不斷加大，增量入場(chǎng)資金不斷積累，預(yù)計(jì)將帶動(dòng)存量資金繼續(xù)高切低配置上，建議借藍(lán)籌行情的節(jié)奏調(diào)整期間，繼續(xù)圍繞三個(gè)低位布局

內(nèi)外部擾動(dòng)只在周度層面改變藍(lán)籌

行情的節(jié)奏，但影響將迅速消散

1)地產(chǎn)領(lǐng)域擔(dān)憂和散點(diǎn)疫情影響了經(jīng)濟(jì)修復(fù)節(jié)奏的預(yù)期，但逐季向好趨勢(shì)未變本周，資產(chǎn)負(fù)債率，凈負(fù)債率和現(xiàn)金負(fù)債比都滿足三道紅線的世茂集團(tuán)意外出現(xiàn)股價(jià)和債券價(jià)格大幅下跌，再次引發(fā)市場(chǎng)對(duì)于地產(chǎn)行業(yè)的擔(dān)憂本周國內(nèi)疫情密接人數(shù)繼續(xù)維持高位，各省市對(duì)于雙節(jié)期間的人員流動(dòng)都出臺(tái)了不同程度的舉措或建議，引發(fā)市場(chǎng)對(duì)于經(jīng)濟(jì)尤其是消費(fèi)領(lǐng)域復(fù)蘇節(jié)奏的擔(dān)憂不過中信證券研究部宏觀組認(rèn)為，在中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議后各項(xiàng)政策措施持續(xù)發(fā)力下，當(dāng)前的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇趨勢(shì)進(jìn)一步延續(xù)，階段性的擾動(dòng)只是影響復(fù)蘇節(jié)奏的預(yù)期，不影響復(fù)蘇的趨勢(shì)，預(yù)計(jì)今年四季度兩年平均增速將好于三季度，2021年實(shí)際GDP有望實(shí)現(xiàn)8%以上的增長(zhǎng)目標(biāo)明年一季度，在地產(chǎn)筑底企穩(wěn)，基建發(fā)力和工業(yè)生產(chǎn)恢復(fù)推動(dòng)下，經(jīng)濟(jì)依然有韌性，而伴隨著居民收入增速不斷回升，消費(fèi)受疫情影響也相對(duì)有限

2)海外貨幣收緊的節(jié)奏在加快，但明年轉(zhuǎn)鷹的方向確定并且對(duì)A股影響有限美聯(lián)儲(chǔ)12月議息會(huì)議宣布加速Taper節(jié)奏，放棄暫時(shí)性通脹的表述，指出明年3月中旬結(jié)束Taper，可能在實(shí)現(xiàn)充分就業(yè)前開始加息英國央行隨后也意外宣布加息，上調(diào)基準(zhǔn)利率15個(gè)基點(diǎn)至0.25%目前海外經(jīng)濟(jì)熱度仍處于高位，消費(fèi)支出明顯過剩，勞動(dòng)力市場(chǎng)失衡加劇，工資，收入，支出螺旋式上升推動(dòng)通脹持續(xù)超預(yù)期，不斷增強(qiáng)的貨幣收緊預(yù)期和不斷抬高的權(quán)益市場(chǎng)估值之間矛盾加劇反觀國內(nèi)，經(jīng)濟(jì)在周期相對(duì)低位，通脹壓力有限，政策邊際上有所寬松，穩(wěn)增長(zhǎng)政策合力預(yù)計(jì)逐步顯現(xiàn)對(duì)比來看，中國經(jīng)濟(jì)所處的位置風(fēng)險(xiǎn)更低，改善空間更大，中國的權(quán)益資產(chǎn)和利率債在全球來看，吸引力均更強(qiáng)這將顯著提高人民幣匯率以及跨境資本流動(dòng)的穩(wěn)定性，海外貨幣收緊節(jié)奏加快對(duì)A股影響有限

歲末年初各部門政策逐步進(jìn)入

凝聚合力的階段，藍(lán)籌行情趨勢(shì)不變

1)各部委針對(duì)穩(wěn)經(jīng)濟(jì)工作的定調(diào)明確，預(yù)計(jì)明年一季度具體政策將加速出臺(tái)落地市場(chǎng)對(duì)具體政策落地期待迫切，但各部門政策的研究，制定，出臺(tái)以及起效均需要時(shí)間本周中國人民銀行，國家外管局，銀保監(jiān)會(huì)，證監(jiān)會(huì)，國家發(fā)改委與國資委等政策部門相繼學(xué)習(xí)傳達(dá)中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議精神根據(jù)目前各部委發(fā)布的對(duì)經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議精神的解讀，穩(wěn)經(jīng)濟(jì)的基調(diào)更為突出例如財(cái)政部表示今年年底前就著手編制發(fā)行計(jì)劃，確保明年一季度有相當(dāng)數(shù)量的專項(xiàng)債券發(fā)行使用，表示明年的財(cái)政政策將更加積極，前瞻和主動(dòng)，央行重新強(qiáng)調(diào)逆周期調(diào)節(jié)，為穩(wěn)定宏觀經(jīng)濟(jì)大盤，保持經(jīng)濟(jì)運(yùn)行在合理區(qū)間營造適宜的貨幣金融環(huán)境，銀保監(jiān)繼續(xù)強(qiáng)調(diào)會(huì)將嚴(yán)守防范系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)的發(fā)生，國家發(fā)改委則強(qiáng)調(diào)對(duì)促進(jìn)消費(fèi)和新基建投資領(lǐng)域的政策落地，明確表示適度超前開展基礎(chǔ)設(shè)施投資，發(fā)揮政府投資引導(dǎo)作用預(yù)計(jì)明年一季度將迎來各部委具體的穩(wěn)經(jīng)濟(jì)舉措的出臺(tái)和落地，市場(chǎng)將逐步迎來更加明確，清晰和積極的政策信號(hào)

2)穩(wěn)增長(zhǎng)相關(guān)政策將集中于新基建，穩(wěn)地產(chǎn)和促消費(fèi)基建領(lǐng)域，我們預(yù)計(jì)積極的財(cái)政政策將更加注重提升效能，在嚴(yán)控隱性債務(wù)與適度超前建設(shè)的前提下傳統(tǒng)基建投資或保持穩(wěn)定，繼續(xù)引導(dǎo)和支持新基建領(lǐng)域保持快速增長(zhǎng)，圍繞雙碳目標(biāo)加快新型電力系統(tǒng)建設(shè)，工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)和現(xiàn)代物流體系預(yù)計(jì)將是重心地產(chǎn)方面，我們預(yù)計(jì)托而不舉將是核心政策基調(diào)，開發(fā)商層面確保合理的融資需求得到滿足，防范流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)蔓延，居民層面房住不炒與因城施策相結(jié)合，信用適當(dāng)放松以更好滿足購房者的合理住房需求消費(fèi)方面，防疫政策更加科學(xué)精準(zhǔn)，不搞一刀切，兩節(jié)期間倡導(dǎo)就地過年并因地制宜推出促進(jìn)本地文旅消費(fèi)政策，加快實(shí)施農(nóng)村居民消費(fèi)梯次升級(jí)，促進(jìn)農(nóng)村地區(qū)家居家電汽車等可選耐用品更新?lián)Q代

3)預(yù)計(jì)明年一季度經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)將逐步體現(xiàn)出政策合力的效果我們預(yù)計(jì)明年一季度最先驗(yàn)證政策效果的可能是信用周期的見底回升財(cái)政部和國家發(fā)改委近期已經(jīng)著力專項(xiàng)債的發(fā)行和使用，確保明年一季度形成實(shí)物工作量房貸集中度管理約束下，伴隨著一季度各項(xiàng)貸款投放的加快，住房相關(guān)的開發(fā)商貸款以及居民按揭貸款預(yù)計(jì)也會(huì)迎來全年最為寬松的時(shí)期明年一季度還是地產(chǎn)開發(fā)商離岸美元債到期的高峰，在守住不發(fā)生系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)底線的前提下，金融機(jī)構(gòu)大概率會(huì)加大對(duì)開發(fā)商合理的融資需求的支持此外，保供穩(wěn)價(jià)舉措進(jìn)一步起效，中游工業(yè)企業(yè)補(bǔ)庫需求回升以及生產(chǎn)的恢復(fù)預(yù)計(jì)也將帶動(dòng)短期企業(yè)貸款增速的大幅回升截至11月，過去12個(gè)月累計(jì)的人民幣貸款+非標(biāo)+企業(yè)債同比增速為—15.0%，較10月提高0.8pct，已經(jīng)有企穩(wěn)跡象，我們預(yù)計(jì)明年一季度會(huì)觀察到更明顯的信用周期回升信號(hào)

年底市場(chǎng)博弈或加劇，充裕流動(dòng)性

環(huán)境下高切低仍是阻力最小方向

1)博弈加劇之下高位板塊年報(bào)難超預(yù)期，分歧不斷加大今年的高景氣板塊明年或迎來盈利增速快速回落的過程，臨最近幾年報(bào)階段，資金博弈程度或明顯加劇根據(jù)中信證券研究部行業(yè)組自下而上的盈利預(yù)測(cè)，今年增速較快的高位板塊到明年盡管依然能保持相對(duì)較高的增速，但絕對(duì)增速大概率出現(xiàn)明顯下滑，例如新能源汽車，風(fēng)電，光伏等板塊的盈利增速預(yù)計(jì)分別下滑197，23，69pcts臨最近幾年末，我們預(yù)計(jì)機(jī)構(gòu)投資者對(duì)于高位高景氣板塊的博弈也將更加激烈在此情形下，低位板塊反而具備相對(duì)優(yōu)勢(shì)以基建板塊為例，盡管最新的基建投資數(shù)據(jù)并不亮眼，但在穩(wěn)增長(zhǎng)預(yù)期下，與基建密切相關(guān)的建筑/電力及公用事業(yè)/建材行業(yè)12月以來的累計(jì)收益率分別為8.46%/9.34%/6.99%，明顯跑贏高位板塊

2)年末增量入場(chǎng)資金不斷積聚，帶動(dòng)存量資金高切低12月初至今，北向資金已累計(jì)凈流入755億元，其中配置型資金累計(jì)凈流入528億元，連續(xù)保持了13個(gè)交易日的凈流入狀態(tài)，日均凈流入41億元證監(jiān)會(huì)所規(guī)范的假外資僅占北上資金每日成交的約1%左右，對(duì)海外資金配置中國的趨勢(shì)影響極其有限12月以來上證50/滬深300等藍(lán)籌寬基ETF迎來快速大幅凈申購，至今合計(jì)累計(jì)凈申購規(guī)模達(dá)到230億元年初至8月11日，此類藍(lán)籌寬基指數(shù)累計(jì)凈贖回366億元達(dá)到年內(nèi)低點(diǎn)，但此后累計(jì)凈申購458億元，今年已轉(zhuǎn)為凈申購狀態(tài)近期伴隨著市場(chǎng)風(fēng)格逐漸轉(zhuǎn)向大盤和低位藍(lán)籌的修復(fù)，對(duì)于風(fēng)格認(rèn)知的共識(shí)度提升將有助于渠道發(fā)行相關(guān)產(chǎn)品，本周在發(fā)產(chǎn)品中已出現(xiàn)帶有消費(fèi)和醫(yī)藥標(biāo)簽的基金，我們預(yù)計(jì)12月偏藍(lán)籌風(fēng)格的公募基金發(fā)行規(guī)模有望出現(xiàn)顯著提升

在藍(lán)籌行情的節(jié)奏變化中

堅(jiān)定圍繞三個(gè)低位繼續(xù)布局

短期周度級(jí)別的擾動(dòng)只影響藍(lán)籌行情的節(jié)奏，不影響趨勢(shì)伴隨著各部門穩(wěn)增長(zhǎng)舉措陸續(xù)出臺(tái)，落地和起效，預(yù)計(jì)政策將形成合力，加速投資者形成共識(shí)，帶動(dòng)存量資金高切低配置上，我們延續(xù)對(duì)三個(gè)低位的推薦，建議重點(diǎn)關(guān)注:1)基本面預(yù)期仍處于低位的品種，重點(diǎn)關(guān)注前期受成本和供應(yīng)鏈問題壓制的中游制造，如汽車零部件，電力設(shè)備等，逐步增配估值回歸合理區(qū)間的部分消費(fèi)和醫(yī)藥行業(yè)，如白酒，食品，疫苗等，2)估值仍處于相對(duì)低位的品種，關(guān)注地產(chǎn)信用風(fēng)險(xiǎn)預(yù)期緩釋后的優(yōu)質(zhì)開發(fā)商和建材企業(yè)，以及經(jīng)歷中概股沖擊后的港股互聯(lián)網(wǎng)龍頭，3)調(diào)整后股價(jià)處于相對(duì)低位的高景氣品種，如國產(chǎn)化邏輯推動(dòng)的半導(dǎo)體設(shè)備，專用芯片器件以及軍工等

風(fēng)險(xiǎn)因素

全球疫情反復(fù)，疫苗接種不及預(yù)期，中美科技貿(mào)易領(lǐng)域摩擦加劇，國內(nèi)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇進(jìn)度不及預(yù)期，海內(nèi)外宏觀流動(dòng)性超預(yù)期收緊。

1)四季度部分經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)已經(jīng)顯示經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)仍然有韌性。保供穩(wěn)價(jià)舉措在10月后效果明顯，工業(yè)生產(chǎn)景氣度開始改善。11月中采制造業(yè)PMI回升0.9個(gè)百分點(diǎn)至枯榮線以上(50.1)；10月規(guī)模以上工業(yè)增加值實(shí)際同比增長(zhǎng)5%，觸底回升。散點(diǎn)疫情影響下，消費(fèi)依舊展示出了持續(xù)恢復(fù)的韌性，10月份消費(fèi)數(shù)據(jù)顯著超預(yù)期，單月增速9%，兩年復(fù)合增速6%，在前月9%增速的基礎(chǔ)上上升了0.7個(gè)百分點(diǎn)。強(qiáng)需求支撐出口保持高景氣增長(zhǎng)，10月的出口景氣較前值再上臺(tái)階，出口單月增速為21%，全年保持強(qiáng)勁增長(zhǎng)基本已成定局，海外疫情擾動(dòng)可能進(jìn)一步延緩供應(yīng)鏈恢復(fù)的速度，維持對(duì)中國生產(chǎn)制造的依賴。房地產(chǎn)領(lǐng)域的流動(dòng)性和信用風(fēng)險(xiǎn)問題在11月中旬之后并未繼續(xù)擴(kuò)散惡化，近期部分大型優(yōu)質(zhì)企業(yè)已經(jīng)啟動(dòng)債券發(fā)行工作。

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